方正证券当前实体改革与金融改革进度应相互覆盖

来源:    作者:笔名    2022-01-28

方正证券:当前实体改革与金融改革进度应相互协调 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

《暗算》走红后 摘要:

3年前,政策层鼓励金融创新以服务实体经济,但效果不显反而导致房地产泡沫和金融加杠杆,企业地价、房租、雇工等成本上升。3年后,政策层全面收严监管和金融去杠杆以实现资金脱虚向实,结果导致融资成本全面上升。究竟是什么原因导致服务实体经济的政策效果弱化,什么样的政策才能真正推动实体经济?1、3年前流行的观点是通过金融创新服务实体经济,甚至有观点认为要通过金融改革倒逼实体改革。在这样的认识驱动下,金融自由化改革单兵突进,P2P、利率市场化、金融机构混业经营、监管层竞争性创新放松各自领域的管制、银银银信银证合作繁荣、同业存单表外理财金融工具不断创新、信托基金子公司券商资管的通道业务爆发式增长、人民币国际化大踏步前进等。

然而在货币宽松和金融自由化的背景下,影子银行体系崛起,超发货币推升资产价格泡沫,房地产金融过度繁荣,而实体经济融资难贵问题长期难以解决并持续衰落。

2、当前流行的观点又出现了大幅转向,认为只要实现了金融去杠杆,资金自然就会脱虚向实。但事实上,自2016年下半年以来,实体企业融资成本大幅上升,金融机构加权贷款利率不断上升,信用债大面积取消发行。金融去杠杆引发实体融资成本的过快上升弱化了“引导资金脱虚向实”的政策目标。

3、当前经济形势的根本问题是:金融改革推行过快而实体改革过于滞后造成的不匹配。金融天生是逐利的,实体经济回报率下降是资金脱实向虚的根本原因。只有推动供给侧改革提升实体经济回报率,金融杠杆的政策效果才能显现,即资金回流实体经济,否则很可能落入“流动性陷阱”,年每次货币刺激均未进入实体经济进行信用创造,而是推升资产价格泡沫。

4、未来推动实体经济发展需要什么样的政策?实体改革滞后表现为刚性兑付没有打破、地方融资平台和国企凭借隐性担保获得融资便利、制造业税负成本过高、服务业管制过严国企比重过高等。因此,未来的出路是在金融去杠杆和抑制资产泡沫的同时,大力推动以大规模减税、精简财政供养冗余人员、放松行业管制、激发民间投资活力、打破刚性兑付、促进市场公平竞争、重振体制内官员发展经济积极性等市场化导向的改革。

5、金融去杠杆和推进实体经济改革应同步推进。2016年12月中央经济工作会议提出,“要把防控金融风险放到更加重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫,提高和改进监管能力,确保不发生系统性金融风险。”同时,会议布置了四大任务,其中,第一条提出“深入推进三去一降一补”“降成本方面,要在减税、降费、降低要素成本上加大工作力度。”第三条是“着力振兴实体经济”。“施创新驱动发展战略。”“在市场准入、要素配置等方面创造条件,使中小微企业更好参与市场公平竞争。”6、从5月份公布的PMI、PPI等数据看,经济已经开始二次探底,从再通胀到再通缩,货币政策与经济通胀基本面开始出现背离。近期债券收益率曲线长短端出现了倒挂,短端反应资金面和货币政策意图,长端反应基本面,收益率曲线倒挂反应了货币政策偏紧和市场对经济通胀长期基本面悲观的矛盾。

从过去十多年的历史来看,长端债券收益率跟PPI、CPI具有很强的相关性,二者背离不会太久。随着主动补库存周期结束、油价大跌、CRB指数回调以及去年前低后高的基数效应等,预计PPI在下半年将快速回落。随着猪周期回落、下游需求放缓、融资成本上升,预计CPI在下半年将持续低迷。因此,在经济二次探底和再通缩日趋明朗的情况下,货币政策转向的时间窗口在临近,未来将更多地由监管政策执行金融去杠杆意图,货币政策回归逆周期调控职能。

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